AI半導体への需要が続く中、投資資金の調達コストが重荷として浮上している。スペースXによる400億ドルの調達プロセスは、投資計画の実行において資金確保の可否だけでなく、どのような条件で借り入れるかも重要であることを示している。
スペースXは特別目的会社（SPV）を通じて、エヌビディア製チップの購入資金400億ドルを調達する計画を推進してきた。この取引は、当該借り入れがスペースX本体の貸借対照表上の負債として反映されないよう設計されたものだ。ブルームバーグは23日（現地時間）、足元の市場不安によりAIセクターの調達コストが上昇しており、この取引の価格交渉が難航していると報じた。
報道によると、劣後部分の利回りは当初8%台半ばで議論されていたが、信用市場の状況悪化を受け、価格条件の再交渉を迫られている。8%台半ばは400億ドル全体に適用される固定金利ではなく、返済順位が後の債券に対する条件だった。
その後、イーロン・マスク氏は25日（現地時間）、自身のX（旧ツイッター）で、画像処理装置（GPU）購入のための400億ドルの借り入れを完了したと明らかにした。投資適格水準の信用度と、スターリンクおよびロケット打ち上げ事業の収益が資金確保の裏付けになったと説明している。しかし、ブルームバーグは関係者の話として、同日時点でも価格交渉が続いており、取引は完了していないと報じた。ロイターも、マスク氏が言及した「完了」の正確な意味や、投資家との価格合意の有無は不透明だと伝えた。
取引の進捗に関する説明は食い違っているが、交渉過程ではオフバランス（帳簿外）調達のコスト問題も露呈した。負債を帳簿外に移す構造を構築したとしても、別法人に資金を貸し出す投資家を確保しなければならない。市場不安により投資家が求める利回りが上昇すれば、こうした構造であっても資金調達の負担は拡大し得る。マスク氏自身も、AIデータセンター以外の事業で十分な収益を上げられない企業は、ここ数週間で借り入れを通じた資金確保が事実上困難になったと主張している。
半導体需要そのものは依然として堅調だという評価が支配的だ。TSMCは15日の決算説明会で、顧客の投資計画や財務状況、電力、部品供給などを精査しており、依然として供給よりも需要の方が多いと明かした。チップ供給側も需要を評価する際、顧客が投資を支えるだけの資金余力を持っているかを確認しているということだ。
ただし、チップが販売された後、購入者が投資コストを回収するまでには時間がかかる。半導体メーカーは製品を供給して売上を計上するが、購入側の企業は機器を稼働させてサービスを提供し、利益を上げなければならない。サービス価格や電力費、機器の入れ替えコストによって、手元に残る現金も左右される。投資資金の回収が遅れる間も追加の設備投資が続けば、外部資金がさらに必要になる可能性がある。
国際通貨基金（IMF）もAI投資拡大による借り入れの増加を指摘している。IMFは10月の「世界金融安定報告書」で、大手クラウド企業は本業で高い利益を上げているものの、AI投資支出によりフリーキャッシュフローが急速に減少しており、借り入れの必要性が高まっていると分析した。収益性が高くても、設備投資を終えた後に手元に残る現金は減少しかねないという意味だ。
企業間の投資と取引関係が密接に絡み合っていることもリスク要因として挙げられた。IMFは、資金支援と将来の売上約定が一部の企業に集中する構造下では、主要な被投資企業の経営が悪化した場合、支援した企業が投資資産の価値下落と当該顧客からの売上減少に同時に直面する恐れがあると説明した。一社の不振が、投資と営業の両面を通じて波及する可能性があるという指摘だ。
外部資金の必要性が高まるほど、金融市場の環境は投資速度を左右する変数となる。スペースXの交渉過程でも、チップ購入に必要な資金をいかなる価格で確保するかが争点として浮上した。マスク氏の「調達完了」発言とは別に、実際の資金負担は最終的な金利と取引条件が確定するまで予断を許さない。
