証券街が叫んだ「サムスン電子67万ウォン、SKハイニックス470万ウォン」…外国人投資家は両銘柄を197兆ウォン売り越し

年初~10月19日 個人はサムスン電子・SKハイニックスを115.7兆ウォン買い越し…外国人売り越し額の約59%

比率拡大を勧めたJPモルガン、急落相場での底入れ判断は留保…目標株価の根拠やリスク説明は十分だったか

サムスン電子67万ウォン、SKハイニックス470万ウォンという目標株価が提示された今年、外国人投資家は両銘柄を大規模に売り越した。ネクストレード（Nextrade）を含めた統合取引基準で、1月2日から10月19日までの外国人の両銘柄の売り越し額は197兆1556億ウォンに達する。同期間、個人投資家は両銘柄を115兆6793億ウォン買い越した。外国人の売り越し額の約59%に相当する規模だ。半導体好況を背景にした楽観論が続く中、外国人手と個人の累計売買の方向性は真っ二つに分かれた。

今年6月には国内外の証券会社による目標株価の引き上げが相次いだ。野村証券はサムスン電子の目標株価を59万ウォンから67万ウォンへ、SKハイニックスを400万ウォンから470万ウォンへと引き上げた。国内では韓화（ハンファ）投資証券が6月22日、SKハイニックスの目標株価を430万ウォンに引き上げた。JPモルガンは同月、KOSPIの12カ月目標値について、基本シナリオで1万2500、楽観シナリオで1万5000を提示した。悲観シナリオとしては8000を併せて掲げた。外国人売りとレバレッジETFのボラティリティリスクにも言及した。外国人売りの背景としては、両銘柄の時価総額が膨らんだことで新興国銘柄の組み入れ限度を超過したことによる「非自発的売り」を挙げた。AI関連企業の利益増加などを根拠に、調整局面のたびに韓国株の保有比率を拡大するよう勧告し、7月の調整局面でも基本目標値の1万2500を維持した。

年初以降、JPモルガンの窓口を通じたサムスン電子の取引も、累計で売り越し優位を示した。取引員別の売買データを集計すると、1月2日から10月19日まで同窓口におけるサムスン電子の売り越しは3051万7492株だった。4月と5月には月間買い越しを記録したものの、6月から9月までは毎月売り越しが続いた。6月1日から10月19日までの売り越しは2315万737株で、年初からの累計売り越しの75.9%を占め、7〜8月の2カ月間の売り越しも約1547万株に達した。10月1〜19日の累計では約11万株の買い越しを記録した。ただし、これは同窓口を経由した取引を集計した数値に過ぎない。顧客の注文も含まれるため、このデータだけでJPモルガン自資金の売買の有無やリサーチ見解との関連性を判断することはできない。

最近の急落相場でJPモルガンが強調したのは、反発を裏付ける買い意欲の不足である。JPモルガンは最近の韓国株戦略レポートで、韓国証券市場が歴史的な割安圏にあるとしながらも、底入れを確信することは難しいと診断した。サムスン電子やSKハイニックス（SKハイニックス）の自社株買いが終了して買い基盤が弱まり、外国人資金はアジアから流出しているという説明だ。国内機関投資家の買い意欲は微弱であり、個人投資家心理も脆弱だと分析した。6〜12カ月中長期の観点から韓国証券市場の基礎体力（ファンダメンタルズ）は堅調だと見たが、今回のレポートでは具体的な指数目標値を提示しなかった。比率拡大を推奨していた6月当時も、外国人はサムスン電子一銘柄だけで25兆5751億ウォンを売り越していた。争点は、こうした売りが強気見通しをどれほど制約し得るのかについて、投資家に十分かつ具体的に説明していたかという点である。

高い目標株価がどのような条件で成立するのかは、利益見通しにおいても重要な問題である。野村証券は9月のウォン高を反映し、SKハイニックスの第3四半期営業利益の推定値を86兆ウォンから77兆ウォンへと約10.5%引き下げながらも、目標株価470万ウォンを維持した。ウォン価値が10%上昇すれば営業利益が約12%減少する構造だと分析したが、メモリー価格の上昇が為替の負担を相殺すると見込んだ。供給不足と長期供給契約に基づく業績の安定性にも重きを置いた。四半期の利益推定値を引き下げたからといって、目標株価も必ず引き下げなければならないわけではない。それだけ目標株価を支える長期的な前提の説得力が重要になる。販売量の拡大と価格引き上げが利益増加にそれぞれどれほど寄与するのか、供給不足が緩和されたり価格上昇の勢いが鈍化したりする場合に目標株価がどれほど変動するのかによって、投資家が判断すべきリスクも変わってくるからだ。

長期展望の不確実性は、レバレッジ商品を保有する投資家にとって一段と大きな問題になり得る。国内の単一銘柄レバレッジ商品は5月27日に発売され、当時4兆4000億ウォンだった16商品の時価総額は7月15日には11兆9000億ウォンへと膨らんだ。金融当局は発売から50日目にあたる7月16日、新規上場の暫定中断や広告・イベント性マーケティングの禁止、預託金要件および事前教育の強化などの補完策を発表した。特定銘柄の日次収益率を倍数で追従する商品は、株価が上昇と下落を繰り返した場合、元の株価水準に回復しても損失が残る可能性がある。長期目標株価に対する期待感だけで保有するには、商品構造に起因するリスクがあまりにも大きい。リサーチ会社の予測だけでなく、それに接した投資家が高リスク商品を購入する過程において、どのような説明や保護装置が提供されたのかも点検の対象となる理由がここにある。

目標株価を的中させなかったという理由だけで、証券会社に投資損失の責任を問うことはできない。しかし、投資の責任は個人にあるという事実が、見通しの根拠や販売管理、金融当局の商品導入判断までをも検証の対象外にする理由にはならない。両銘柄を115兆ウォン超買い越した個人投資家に対し、高目標株価の前提と下落リスクが十分に伝達されていたのか問わざるを得ない。楽観的な見通しがあふれていた半面、その見通しが外れる条件についての説明や保護装置が欠けていたのであれば、個人にとってこの市場は「傾いた土俵（不公平なリング）」でしかなかったはずだ。外国人売りや利益見通しの脆弱性をリサーチがどう評価していたのか、目標株価の引き上げ競争の中で証券会社の内部統制や高リスク商品の販売管理が正常に作動していたのかを検証し直さなければならない。目標株価を引き上げる際に見せた積極性と同じほど、下落リスクの説明や投資家保護においても誠実であったか、いまや証券会社と金融当局が答える番である。